中國社會融資成本指數研究專案由清華大學經管學院中國金融研究中心、財經頭條APP新媒體和企商線上網路股份有限公司等共同發起。《中國社會融資環境報告》（下稱報告）是中國社會融資成本指數研究專案的一部分，報告對中國社會融資環境進行系統性分析，主要講述在做中國社會融資成本指數過程中發現的一些問題，由中國社會融資成本指數研究專案負責人高連奎執筆。
據悉，在做中國社會融資成本指數研究的過程中發現，這幾年小貸公司、保理、互聯網金融（網貸）、民營股份制銀行這些服務於中小企業的融資方式或融資機構出現了全面萎縮，而服務於央企和上市公司的融資業務則出現了大幅增長，保理、小貸、互聯網金融、民營股份制銀行在業務上都出現了非常明顯的轉型趨勢。
一、服務於中小企業的融資方式全面萎縮
1.小貸公司數量與貸款規模持續下降
小貸公司試點於2006年，並於2008年擴大至全國，小貸公司在2015年機構數量達到8965家的歷史峰值後，近三年來小貸公司數量、從業人員數量和貸款規模持續下降。如貸款餘額從超過20%年增長速度下降到負增長，2016年全國小貸行業主要指標，幾乎季季全面負增長。
報告稱，2014年末，全國共有小額貸款公司8791家，貸款餘額9420億元，到了2015年末，全國共有小額貸款公司8910家，貸款餘額9412億元，2016年末，全國共有小額貸款公司8673家，貸款餘額9273億元，貸款餘額一直是下降的，截至2017年9月末，全國共有小額貸款公司8610家，貸款餘額9704億元。雖然有所增長，但這種增長大部分是由面向消費的互聯網小貸公司創造的，如果只考慮企業放貸的話，2017年也是下降的。在近幾年的發展中，全國小額貸款公司出現了受歧視、融資難、風險高、稅負重、監管錯位等問題，生存狀況嚴峻。有的由於融資困難，無款可放，主動要求退出市場，根據小貸協會調研的結果，個別省份有超過1/3的小貸公司退出市場。
2.中國銀行保理業務規模萎縮近半
據報告研究，中國的保理業務主要分為銀行保理和商業保理，自2013年達到超3萬億元的高點後，我國銀行保理業務規模連續兩年出現下跌。2014年我國保理業務總量首次出現了下降。根據數據統計，2014年中國保理業務量折合人民幣2.92萬億元，同比下降7.89%。2015年我國銀行保理業務量達2.87萬億元，同比下降1.71%。2016年保理專業委員會全體成員單位保理業務量折合人民幣1.72萬億元人民幣，同比下降40.07%。其中國內保理業務量1.23萬億元人民幣,同比下降40.99%，下降程度幾乎近半。
近年來銀行保理業務量下降，究其原因，一是受信用風險上升的影響，銀行對應收賬款質押融資趨於謹慎，更傾向於依靠傳統的抵押物作為風險控制手段；其次是在國內經濟面臨連續下行壓力的背景下，企業應收賬款回收週期延長，應收賬款拖欠和壞賬風險明顯加大，導致銀行不敢做保理業務。
3.互聯網金融（網貸）平臺正常運營不足三分之一
報告還稱，在強監管與實體經濟持續下行的情況下，中國互聯網金融網貸市場也不容樂觀，根據網貸之家的統計，2017年以來，正常運營P2P數量繼續下降，從2016年末的2448家降至2017年12月末的1931家，相比2016年底減少了517家，而2016年又是在2015年下降985家基礎上的數據。據零壹數據不完全統計，截至2017年末，正常運營的P2P網貸平臺僅餘1539家，占到歷史累計上線平臺的27.9%，不足三分之一，較2016年年底減少24.3%。而新開平臺更是下滑嚴重，2017年上線的平臺數量僅168家，同比減少72.2%。
從行業待還餘額來看，截止2017年11月末為1.2萬億元，雖然成交量在上升，但這些成交量很多是由現金貸帶來的，這些並不服務於實體經濟，如果不考慮個人現金貸的份額，互聯網金融（網貸）服務實體經濟的能力也是下降的。
4.股份制銀行存款近乎停滯，中信、民生、平安三家領軍銀行存款負增長，中小銀行同業存單三年爆增一百多倍
報告表明，截至2017年三季度末，8家上市股份制銀行平均存款增速年化比率僅為2%，遠低於2016年末7.8%的全年平均增速。從全行業來看，到2017下半年，銀行業存款增速跌破10%以下。股份制銀行存款壓力尤為明顯。前三季度8家上市股份制銀行存款新增僅2182億元，同比少增7000億元左右，中信銀行、民生銀行、平安銀行三家民營股份制銀行中的主力銀行都出現了存款倒退的情況，前三季度存款分別減少3225億元、1455億元、101億元。
吸儲能力下降的中小銀行，同業存單成為其擴張資產負債表、進行同業套利的主要途徑。只能靠同業存單維持業務，同業存單從2013年底開始井噴，短短三年半的時間，增速超過了100倍，據統計，2017年，國內商業銀行發行的同業存單超過20萬億元，同比增幅超過50%，發行規模同樣創下歷史新高，目前存單餘額達7.99萬億。其中其中城商行和股份行是同業存單的主要發行主體城商行占比預計將超過70%。巨量的資金需求下，同業存單利率也在不斷攀升。3個月同業存單發行利率從9月中旬的4.34%逐步抬升至目前的4.87%。
二、央企、政府平臺、上市公司融資大幅增長
報告得出，近年中國社會融資總體規模並沒有趨緩，而中小企業的融資規模下降的同時，對應的必然是央企和政府平臺融資規模的上升，這兩方面並沒有詳細數據，但從一些其他側面數據則可以反應這兩者的融資能力，比如中國近三年每年接近三萬元的政府赤字絕大部分是由政府平臺公司創造的，2015年中國政府的財政赤字就突破兩萬億，達到2.36萬億，2016年達到了2.81萬億，2017年的財政赤字決算數據還沒公佈，估計已經超過3萬億。而近兩年政府產業基金的規模還是不計入財政赤字的，因為政府產業基金大多是採取市場化的運作方法，從這些大幅增長赤字數據就可以反應政府平臺的融資能力，而央企的能力更是強勢，2015年央企發債餘額就已經超過4萬億，總融資餘額至少幾十萬億。
僅次於政府平臺和央企的就是上市公司，而且數據是比較透明的，上市公司IPO、定增和股權質押融資三大常用的融資方式都出現了巨大增長，在IPO方面，相較於2016年，2017年IPO發行數量同比大幅增加，1-12月，IPO發行企業共有420家，發行數量超過2010年347家的歷史最高值。相較於去年共248家而言，今年IPO發行數量同比增長約69%。其中10個月份發行數量均高於或等於30家。數據顯示，420家IPO發行企業共募集資金約2154.14億元，平均單家企業募集資金約為5.13億元。
不僅IPO融資金額也快速攀升，2014年來，A股定增募集資金額快速攀升，從2013年的不足4000億元，快速飆升至2016年的1.6萬多億元。2017年至今，雖然募集資金額有所回落，但仍達1.16萬億元，參與定增的公司有505家，定增募集資金額已連續三年突破萬億元水準。特別是定增融資已連續三年突破萬億。
股權質押融資也是上市公司融資的常用手段，根據中國證券登記結算公司披露的數據，A股股權質押市值為5.4萬億元，占A股總市值的10.7%。其中，流通股質押規模為3.25萬億元，限售股質押規模為2.17萬億元。根據Wind資訊提供的數據，1857家上市公司大股東在今年發生質押股份（含質押式回購），整體新增質押市值規模約2.8萬億元。同樣新三板股權質押融資也很普遍，截至2017年9月26日，今年新三板共發生3194筆股權質押（以公告日期計算），涉及1471家掛牌公司，約占掛牌公司總數的12.7%。按照最新股價計算，新三板市場約有1732億元股權遭到質押。
除了以上三種融資方式，上市公司信用貸也是這兩年開始爆發的一種融資方式，具體規模目前尚沒有明確數據。
可見中國的社會資金向政府平臺公司、央企和上市公司集中的趨勢越來越明顯。
三、原先服務中小企業的融資方式陸續轉型，脫離服務中小企業職能
報告稱，隨著融資環境的日益惡化，原先服務於中小企業的融資方式紛紛轉型，轉型方向大多由服務於投資轉向服務於消費、由服務於中小企業轉向服務於個人、政府平臺和大企業。伴隨這種轉型過程的是大批原有公司的退出和一些新型公司的崛起。.
1.保理公司轉向以大企業為核心的“反向保理”，份額已超80%
保理行業總體業務規模大量下降的同時，有一種保理模式卻在快速增長，這就是“反向保理”，反向保理是指在供應鏈中，一些財務能力很強的核心企業利用較高的信用評級，設立保理公司，將融資成本較低的資金引入供應鏈，圍繞核心廠商對其上游供應商提供的1+N的融資服務，目前我國超過81%的商業保理公司採用了這種“反保理”模式，成為銀行業保理的主要產品構成。在這個模式中，由於保理公司是大企業設立，地位強勢，因此中小企業被迫承受較長的賬期、交貨時間，中小企業的利潤受到進一步削蝕。
2.小貸市場轉換為主打消費金融的互聯網小貸
與傳統小貸舉步為艱不同的是，互聯網小貸公司的興起，截至2017年末，全國共批准了213家網路小貸牌照，其中有189家完成工商登記。
網路小貸公司主要由知名電商平臺或網路公司設立，早期主要是為商戶提供貸款，現在則主要轉向消費信貸，他們利用已有的數據流量、用戶資訊為線民提供旅遊、購物、消費和支付等日常生活服務貸款。目前比較知名的有阿裏系的螞蟻花唄、借唄，唯品匯的“唯品花”，百度“有錢花”，小米公司的“小米貸款”，去哪兒網的“拿去花”，360公司的360借條，騰訊的微粒貸，基本是全面主打消費貸款，2017年中國小貸行業的增長，主要靠網路小貸，但這些轉型後的互聯網小貸，早就偏離了小貸公司審批的初衷，基本不能再支持三農和中小企業，而從這些充滿“花”、“借”字眼的小貸公司的名字本身就帶有很強的教唆消費的痕跡，而且這些互聯網小貸表面利息雖然不高，但卻收取高額的手續費，綜合利息很多都超過年化100%，是典型的高利貸。
3.P2P網貸轉向小額化的現金貸
2017年8月24日，監管層下發《網路借貸資訊仲介機構業務活動管理暫行辦法》，明確了網路借貸的限額，其中個人和企業在同一平臺借款上限分別為20萬元和100萬元。小額化目前是P2P行業的主流趨勢，而現金貸則是主流轉型做法，P2P轉向現金貸業務，一是為了符合監管要求，二是獲取高額收益。過去P2P網貸行業一直沒找到有效的盈利模式。
現金貸的出現，給P2P帶來了希望。據零壹數據統計，2017年P2P個人貸款規模的比例達到63%，而2016年這一比例僅為29%。而現金貸屬於個人信貸，不再是支持中小企業，據相關機構統計，P2P行業中佈局現金貸，且單月放款量超過10億的平臺至少已經超過了10家，其中不乏單月盈利破億的巨型平臺。2017年12月1日發佈的《通知》，要求所有從事現金貸的公司必須持牌經營，這意味著90%的平臺屬於違規經營，是在“裸泳”。
4.民營股份制銀行轉為影子銀行提供配資業務
報告稱，中國經濟連續七年下行，銀行壞賬率居高不下，利率市場化更是讓銀行利差收窄，民營股份制銀行再從事貸款業務已經很難盈利，向配資業務轉型成為了通行做法，除了我們最常聽說證券股票配資外，為融資租賃公司配資、為政府產業基金配資、為股權投資公司配資、為上市公司的並購、定增配資等也一直是其主流業務。
銀行為融資租賃公司配資主要採用的是以保理為主、以搭配貸款或理財為輔的形式，保理模式是租賃公司向銀行推薦專案，銀行基於對承租人的授信或者租賃公司的增信，通過為企業提供應收租賃款的保理服務的形式提供融資。也有融資租賃公司為租賃物出一部分資金，商業銀行搭配一部分貸款的模式，也有銀行通過發行理財產品，購買租賃公司的應收租金收益權提供融資的方式。
銀行為政府產業基金配資，則主要採用基金模式，銀行委託券商或資管公司成立定向資產管理計畫，通過該計畫認購有限合夥基金的優先順序份額；由政府指定的平臺公司或國有企業代政府出資認購基金的劣後級份額，以納入地方政府財政預算或政府採購的方式保證優先順序本息的退出。政府PPP基金則採用“名股實債”模式，PPP模式下的產業投資基金，一般通過股權投資於地方政府納入到PPP框架下的專案公司，商業銀行參與政府基金可以為其帶來大量的中間業務收入，但也存在投資回收期與資金來源期限的錯配等問題。
商業銀行為私募股權公司配資的主要模式是投貸聯動，銀行與投資機構進行“跟貸”，銀行不僅僅收取利息，一般會進行“貸款+認股期權”的操作，提前約定貸款作價轉換為股權、期權的比例，在企業IPO或股權增值、溢價後退出。這其中也有銀行通過設立自己的境外股權投資子公司配合國內機構進行投貸聯動的，也有銀行直接向私募股權機構直接貸款。
另外銀行為上市公司並購、定增配資也主要採取結構化的基金模式，銀行只參與優先順序部分。銀行轉型配資業務並非脫實向虛，也並非資金空轉，而是金融支持實體經濟的創新，為銀行轉移了風險，擴大了利潤，應該值得鼓勵，但這些業務其實支持到的更多是政府平臺公司、房地產企業，而投貸聯動是唯一有希望支持中小企業的，但份額極小。
四、分析與結論
1、中國社會資金從追求利潤，轉向追求安全，本質是環境惡化。
報告得出，中國資金雖然都湧上政府平臺、央企、上市公司這些機構，但是客觀說這些資產能獲取的收益是非常低的，而資金本身是有冒險本性的，當前中國的資本市場，主流資金不追求高利潤的資產，反而追捧低利率資產，這本身就違背經濟規律。因為現在金融機構追求的不是高利潤，而是安全。就像當大風浪來臨時，所有船隻都要靠港一樣，目前中國資金也都在尋求避風港，這些避風港就是央企、政府平臺和上市公司，他們雖然給到的利息非常低，但卻是各家金融機構爭搶的對象，金融資金不敢出港，說明外部的環境太惡劣。
中國金融環境的惡劣本質在於企業盈利能力差，而兩者又是相互作用的，每年向金融資本交納的巨額利息本身就是企業盈利能力差的主要原因，因此必須先降低融資成本，降低企業的金融利息支出，企業盈利狀況才可以根本改善。企業利潤普遍改善之後，中國的金融資金才敢於出港，才可以為風險更高，利潤也更高的中小企業服務。資本才可以恢復冒險本性，而降低融資成本則責任主要在央行。
2、金融脫媒，並非脫實向虛與資金空轉。
貨幣超發是社會看法，早已經被證偽，央行自身也不承認，央行對社會資金的解釋是“貨幣空轉”，但”貨幣空轉”的說辭既不專業，也不符合事實。
貨幣空轉暗含的意思是，金融界錢很多，但是這些錢並沒有進入實體經濟，而是在金融界轉來轉去。但事實情並非如此。信託、融資租賃、產·業基金、股權投資等影子銀行機構沒有一個不是為實體經濟服務的。銀行為這些機構配資被認為是“脫實向虛”本質是不專業的，這些影子銀行也不是從事虛擬炒作，而是實打實的為企業服務的。
資金按最簡單的模型是從金融機構直接到達實體經濟，但是實際的金融運行遠遠並非如此，資金從金融機構進入金融機構，再進入金融機構，再進入實體，完全符合金融運行規律，並沒有不對可言。
資金從金融機構進入其他金融機構，第一，有的金融機構從事批發業務，有的金融機構從事零售業務。負責零售的金融機構向負責批發業務的金融機構拆解資金（批發資金）是正常的。比如中國的郵政儲蓄銀行有大量的存款，但貸款很少，別的金融機構當然就會從它那裏借錢來貸款，比如同樣是銀行，不同銀行資金成本不同，資金成本比較高的股份制銀行想國有大行拆解資金也是正常的。
第二，有的金融機構專門負責從市場募資，而有的機構主要負責投資。還有的金融機構主要做兩種金融機構之間的對接，出現兩種機構為一種機構服務，最終機構的資金流向實體經濟，這也是正常的。
第三，還有一種情況，為了繞開金融監管往往會走通道業務，信託是大家最常見的金融通道。很多銀行在政策不允許投放的領域，往往會使用信託，銀行和信託之間給人一種金融空轉的印象。其實只是通道業務，金融界很多的通道業務，被不了解金融運行的人誤認為是“金融空轉”，純屬誤會。
金融每一分錢都在尋找利益，金錢永不眠，金錢永遠不會浪費它收益的可能，收益的可能最終只能來源於實體經濟，金融不可能自身產生收益。無論經過多少通道，多少層批發零售與拆借，金融的錢最終每一分都會投入到實體經濟，不可能金融之間互相轉來轉去，不符合金融逐利的本質。
現代社會金融分工越來越細，就拿股權投資來說，股權投資包括募、投、管、退。往往募集是一個機構，投資是一個機構，管理又是一個機構，退出時需要更多機構的參與。一個金融專案做成，往往需要多種金融機構的配合，多種金融工具配合才可以完成。這在不懂金融運行，沒有真正實操經驗的人眼裏很難理解。但這種現象的存在非常合理。
總之，中國不能被金融空轉概念所誤導。
資金空轉反映的是影子銀行業務的發達，影子銀行業務為什麼突然如此發達？還是因為市場利率太高，銀行給企業貸款風險極大，因為利率越高，企業越難盈利，銀行貸款的風險越大。
也就是說，資金空轉不是資金多造成的，而是資金太少，利率太高造成的。要想真正地破除所謂的資金空轉，必須降低利率，降低所有借貸企業或專案的風險，讓業務回歸銀行。金融借貸市場利率越低，金融業務向銀行體系回歸的越多，所謂金融空轉的空間就會越小，這才是真正的選擇。也就是金融脫媒和銀行機構的弱化，利率市場化以及貨幣政策過緊以及由此導致的連續長達七年的經濟下行導致絕大部分企業都無法通過銀行的風控，才是本質。
3、不要打擊影子銀行，影子銀行的風控能力與專業性普遍強於銀行。
金融也講分工，不同類型的金融機構，不同資金成本的金融機構，它們存在分工是非常正常。比如銀行、信託，債券、融資租賃，股權投資基金，它們分屬於不同的類型，本質都是從事變相信貸業務，最核心的區別就是風控方式的不同，而它們的風險級別也完全不同。
影子銀行的存在是有道理的，影子銀行的風控能力不是低於銀行，而是高於銀行，銀行的抵押物風控是最簡單、最低端的風控方式，是工業時代的產物，遠遠不適應現代經濟的發展，報告將現代經濟的特點歸結為“重資本，輕資產”。
現代經濟發展對資本的需求是非常旺盛的，但資本的投入並不一定形成有形資產，很多時候積累的是無形資產，巨大的資本投入都是智力的投入，有的可以形成資本，但也不一定是馬上形成有形資產，都不適合由銀行進行融資。雖然有些從長期看可以形成資產、出現現金流的專案可以通過長期貸款予以融資，但是如果是民營企業的專案，長期貸款就很難，因此影子銀行，資產證券化等就非常有必要。
影子銀行的存在是金融支持實體經濟的創新，銀行為影子銀行進行配資為銀行轉移了風險，擴大了利潤，應該值得鼓勵，中國連續長達七年的經濟下行導致絕大部分企業都無法通過銀行的風控獲得融資，銀行在從事信貸業務的同時將自己最不擅長的風控環節進行了外包，將自己最擅長的資金優勢發揮到了最大，自己的利益也得到了最大化，也間接支持了實體經濟。
影子銀行的壞賬規模並不比銀行高，信託機構目前都可以實現剛性兌付，債券市場雖然偶有違約出現，但最終也都實現了兌付，只是網貸、小貸等壞賬規模居高不下，關鍵是這些機構的利率超出了企業正常利率水準，隨著中國總體利率的降低，他們的壞賬水準也會下降。
4、部分金融業務適度回歸也有必要
報告認為，中國部分金融業務還是應該部分回歸銀行，首先，影子銀行雖然利用其專業性風控讓企業獲得了資金，但是企業從這些機構得到的卻是高利率資金，一般都會高於銀行貸款，銀行的資金成本是最低的，因此從降低企業融資成本的角度，報告中主張金融業務回歸銀行。
其次，影子銀行的客戶很大一部分是本屬於銀行的，是銀行也可以做的，只是因為這些企業的盈利情況堪憂導致不得不尋求社會資金，因此只要適度降低融資成本，讓企業的現金流、盈利情況有所改善，這些企業仍然可以獲得銀行的融資支持。因此讓部分影銀子銀行業務回歸銀行是有必要的。
讓社會融資回歸銀行單純打擊影子銀行是不行的，打擊影子銀行只能讓企業失去融資可能，並不會為銀行增加任何業務。靠限制銀行的配資業務也只能讓實體經濟更加失血，只有央行破除“貨幣空轉”，“脫實向虛”等不符合事實的看法，真正降低利率，特別是降低存款準備金向市場釋放資金徹底改善宏觀環境，改善企業盈利狀況，中國的金融資金才可以出港，才可以真正為數量最廣大的企業服務。
5、降低融資成本為企業減負效果要遠遠優於減稅
中國企業面臨的兩大負擔：一個是融資成本過高，一個是稅收過高。中國目前減稅的空間不大。中國每年的財政赤字都很高，2016年財政決算時出現了2.83萬億元的財政赤字，2017年估計會超出3萬億元，2018年估計會達到4萬億元左右，按目前的財政赤字規模，中國如果進一步減稅財政將難以負擔。
營改增減稅空間有限，中國營改增全面推開後，每年減稅力度也才5000億元左右，在減稅已經沒有太大空間的情況下，中國應該重點降低融資成本。根據2017年9月公佈的中國社會融資規模報告顯示，中國社會融資規模餘額為171.23萬億元，再加上不納入統計的社會融資，中國企業融資總規模保守估計也在200萬億元左右。如果融資利率降低一個點就可以為企業減負2萬億元，是減稅效果的4倍，而且幾乎不需要什麼成本，中國只需要將存款準備金降低兩個點左右即可。
中國不同規模企業的融資成本是西方國家的三到十倍不等。中國銀行的存款準備金率還有大幅降低的空間，當前中國大型銀行的存款準備金為16.5%，中小銀行的存款準備金為13%，都存在大幅降低的空間，如果存款準備金統一降低到10%左右，中國企業的融資利率可以平均降低三個點左右，為企業減負將到6萬億元的規模，其影響是營改增效果的十倍左右。
